Świat potrzebuje nowego ładu finansowego

·

Świat potrzebuje nowego ładu finansowego

·

 

W latach 1950–2000 udział sektora finansowego w PKB krajów rozwiniętych rósł w zawrotnym tempie, w Wielkiej Brytanii i Stanach Zjednoczonych powiększając się trzykrotnie. Równolegle obroty na giełdzie zwiększyły się kilkukrotnie, a prywatne zadłużenie wzrosło z poziomu 50% do 170%. Trading walutowy rósł szybciej niż obroty handlowe, a trading towarowy o wiele szybciej niż produkcja przemysłowa. Wzrost gospodarczy był napędzany rozwojem innowacji finansowych, takich jak sekurytyzacja czy instrumenty pochodne. Ostatnie dekady stanowią jednak historyczny ewenement. Nigdy wcześniej w historii ludzkości sektor finansowy nie miał aż tak dużego wpływu na rzeczywistość.

Jeszcze na początku lat 70. rynki finansowe były bardzo mocno regulowane. Historyczna spuścizna, którą pozostawił po sobie wielki kryzys z 1929 r., stworzyła regulacje chroniące społeczeństwo przed ich wybuchową naturą. Nawet w krajach anglosaskich, zdominowanych przez potężne centra finansowe, takich jak USA czy Wielka Brytania, rządy uznawały regulacje za niezbędne, ponieważ historia przestrzegała przed przyznawaniem nadmiernej autonomii rynkowi. Wzrost gospodarczy opierał się zatem głównie na produkcji przemysłowej oraz sprzedaży usług, które zapewniały inkluzywny przyrost dobrobytu, zabezpieczany przez obecność państwa w gospodarce.

Wszystko zmieniło się jednak, gdy powojenny boom gospodarczy zaczął wygasać i w latach 70. największe gospodarki wpadły w stagflację, czyli okres zerowego lub minimalnego wzrostu gospodarczego z równoczesnym wysokim poziomem inflacji. W odpowiedzi na pogorszenie się koniunktury zarówno w Stanach Zjednoczonych, jak i Wielkiej Brytanii do głosu doszli wolnorynkowi ekonomiści. Wcielono w życie szereg reform deregulujących oraz liberalizujących gospodarkę. Państwo ograniczyło obecność na rynkach finansowych, pozostawiając banki, fundusze inwestycyjne i giełdę samym sobie. Mimo że reformy przeprowadzone w duchu neoliberalizmu zwiększyły poziom konkurencyjności, a tym samym zapewniły tymczasowy wzrost produktywności, to równolegle diametralnie zmieniły rzeczywistość finansową. Pod Wall Street została podłożona bomba z opóźnionym zapłonem.

Intelektualna porażka ekonomistów

To okropne! Dlaczego nikt nie zauważył, że to nadchodzi?

Królowa Elżbieta II

Po 2000 roku ortodoksyjni ekonomiści głęboko wierzyli, że nadszedł złoty wiek ekonomii, czyli czas Wielkiego Umiarkowania (Great Moderation). Na jednej z konferencji w 2003 r. Robert Lucas, ówczesny prezes American Economic Association, stwierdził, że „główny problem zapobiegania kryzysom gospodarczym, z którym zmagali się ekonomiści, został rozwiązany na wiele dekad”. W tamtym czasie zakładano, że jeżeli tylko bank centralny będzie stosował się do kilku technokratycznych zasad zarządzania gospodarką, to nic nie powinno stanąć na przeszkodzie stałego wzrostu gospodarczego.

Ekonomiczna ortodoksja zakładała bowiem, że sfera pieniężno-finansowa ma nikły wpływ na gospodarkę realną, czyli materialne procesy produkcji, konsumpcji i inwestycji. Rynki finansowe miały jedynie wspomagać optymalną alokację zasobów w gospodarce. Przekonania ekonomistów zostały utwierdzone przez przedstawiciela szkoły ekonomicznej z Chicago, Eugene’a Famę. Fama w 1970 r. sformułował hipotezę rynku efektywnego, wedle której rynki finansowe są informacyjnie efektywne, co oznacza, że wycena aktywów zawsze doskonale odzwierciedla ludzką wiedzę na ich temat. W świecie racjonalnych jednostek, które podejmują trafne decyzje, rynki finansowe nie powinny zatem stanowić żadnego problemu. Przez długi czas właśnie taki pogląd towarzyszył większości dyskusji na ich temat. Niestety to, co w tamtym czasie wydawało się triumfem nauk ekonomicznych, wkrótce okazało się ich totalną kompromitacją.

Krótki epizod środowiskowej arogancji uśpił czujność większości ekonomistów, a Wielkie Umiarkowanie zakończyło się krachem finansowym w 2007 r. i poważną postkryzysową recesją gospodarczą, której skutki świat odczuwa do dziś. Okazało się, że ludzie niestety nie są tak racjonalni, jak zwykło się przypuszczać i najczęściej kierują nimi zwierzęce instynkty. Podobnie ma się to w przypadku rynków finansowych, gdzie bańki spekulacyjne są produktem ludzkiej pogoni za zyskiem, która osłabia awersję do ryzyka. Już w 2000 r. w książce „Irrational Exuberance” zjawisko to opisał ekonomista behawioralny, Robert Shiller, który uważał teorie Famy za oderwane od rzeczywistości. Shiller podkreślał, że inwestorami kierują emocje, a nie chłodna kalkulacja. Niestety, jak wielu innych ekonomistów, doceniony został dopiero po kryzysie.

Szkody gospodarcze spowodowane przez kryzys były i nadal są ogromne. Setki milionów ludzi straciły pracę i dalsze perspektywy życiowe, miliony – domy z powodu długów do spłacenia. Do dziś płace klasy średniej w Stanach Zjednoczonych stoją w miejscu, a fatalna w skutkach polityka cięcia kosztów i wydatków zbiera żniwo w Wielkiej Brytanii, Hiszpanii czy Grecji. Chociaż coraz więcej mówi się o powolnym wychodzeniu z marazmu gospodarczego ostatniej dekady, to równie często pojawiają się prognozy wskazujące, że kolejny kryzys jest tuż za rogiem.

Zupełnie nie powinno to nas dziwić. Kryzys finansowy stanowi nieodłączny element współczesnego kapitalizmu i ku zdziwieniu większości brylujących na salonach ekonomistów powtarza się z pewną regularnością co kilka dekad. Za jego główne źródło uchodzi wpisana w kod genetyczny rynków finansowych niestabilność finansowa. Zrozumieniem tego fenomenu przez długi czas zajmował się mało popularny i wyjątkowo niedoceniony ekonomista – Hyman Minsky.

Od niestabilności do krachów finansowych

Stabilność naturalnie prowadzi do niestabilności. Im bardziej stabilny jest świat oraz im dłużej utrzymuje stabilność, tym bardziej niestabilny staje się, gdy nadchodzi kolejny kryzys.

Hyman Minsky

„Dziś wszyscy jesteśmy jak Minsky” – pisał Paul Krugman tuż po wybuchu ostatniego kryzysu finansowego. W „The New York Times” pęknięcie bańki spekulacyjnej na rynku kredytów hipotecznych zostało określone jako „moment Minsky’ego”. Minsky był praktycznie wszędzie. Pisały o nim popularne czasopisma gospodarcze pokroju „The Economist” czy „Financial Times”. Dyskutowano na konferencjach, w salach uczelnianych i na sympozjach. W 2009 r. na jednej z branżowych konferencji Yanet Yellen zaprezentowała artykuł na temat dorobku Minsky’ego, sugerując bankierom centralnym, że nadeszła najwyższa pora, aby zacząć się od niego uczyć. W podobnym tonie wypowiadali się dwaj byli prezesi Banku Anglii – Mervyn King oraz Mark Carney. Co takiego było w Minskym, że nagle wszyscy zaczęli się nim interesować? Jakie lekcje możemy wynieść z jego wnikliwych prac na temat kapitalizmu? Czy Minsky jest przemijającym fenomenem, czy może ekonomistą, którego myśl będzie wiecznie aktualna?

O Marksie zwykle mówi się, że przez całe swoje życie próbował odkryć uniwersalne prawa rządzące kapitalizmem. Podobnie Minsky w swoich pracach próbował znaleźć, zrozumieć oraz opisać mechanizmy, które rządzą kolejną fazą jego rozwoju, czyli kapitalizmem finansowym. W przeciwieństwie do wielu ekonomistów, którzy w latach 80. zachwycali się efektywnością rynków finansowych i zalecali ich jak najsilniejszą deregulację, Minksy widział w nich źródło akumulacji długu oraz niestabilności kapitalistycznej gospodarki. Choć przez całe życie był ekonomistą mało popularnym, uważanym za radykała, to jego idee obroniły się po śmierci badacza.

Jego teorie przeżyły chwilowy renesans dwukrotnie – najpierw w 1997 r. podczas kryzysu zadłużenia w Rosji, a następnie po wybuchu globalnego kryzysu finansowego w 2007 r. Za każdym razem okazywało się bowiem, że powstanie oraz przebieg kryzysu były całkowicie zgodne ze scenariuszem zarysowanym przez Minsky’ego już w latach 80. Jak się okazuje, Minsky przewidział nawet nieuniknione oraz gwałtowne spadki cen aktywów, które przyniosły bankom gigantyczne straty, a sektor publiczny zmusiły do natychmiastowego wykupu toksycznych aktywów.

Ekonomiści głównego nurtu wielokrotnie dowodzili, że sfera pieniężno-finansowa to wyłącznie neutralna nadbudowa sfery produkcji. W przeciwieństwie do nich, Minsky uważał, że analiza gospodarki realnej w oderwaniu od sektora finansowego zupełnie zaciemnia jej obraz. Stworzona przez niego hipoteza niestabilności finansowej próbuje wyjaśnić naturę kryzysów w rozwiniętych gospodarkach kapitalistycznych. Przedstawiony poniżej cykl inwestycyjny jest nierozłącznie związany z gospodarką kapitalistyczną i przebiega według trzech faz:

1. Faza hedge – to faza charakterystyczna dla świata pokryzysowego, kiedy poziom zadłużenia jest niski, a awersja do ryzyka wysoka. Przedsiębiorstwa podejmują się wielu przedsięwzięć, które najczęściej kończą się sukcesem. Narasta optymizm, a wraz z nim zadłużenie, jednak dzięki wysokim stopom zysku jest spłacane z bieżących środków. Na rynku pojawiają się coraz bardziej ryzykowne przedsięwzięcia. Wzrasta również wycena aktywów. Tak powoli zaczyna się faza druga, czyli faza spekulacyjna.

2. Faza spekulacyjna – w drugiej fazie banki udzielają coraz bardziej ryzykownych pożyczek na coraz bardziej ryzykowne inwestycje. Ogólny poziom prywatnego zadłużenia rośnie. Dług przestaje być pokrywany z bieżących przepływów pieniężnych. Zamiast tego jest rolowany, co oznacza mniej więcej tyle, że na jego spłatę przeznacza się nowe pożyczki. Pierwsze sygnały potencjalnych kłopotów pojawiają się w momencie, kiedy banki zaczynają sobie życzyć coraz większych odsetek od kredytu. Stopy zysku powoli dochodzą do punktu przegięcia i zaczynają spadać. Ten moment jest kluczowy. Przedsiębiorstwa bowiem zupełnie nie reagują na zmiany stóp zysku i kierują się wyłącznie puchnącą wyceną aktywów, które przekonują ich do tego, że wszystko jest pod kontrolą. Euforia trwa dalej, a cykl przechodzi do fazy schyłku.

3. Faza ponzi – w ostatniej fazie kończy się gra pozorów. Wszyscy powoli zaczynają sobie zdawać sprawę z tego, że wycena aktywów jest oderwana od realiów gospodarczych. Przerażone banki szybko zamrażają akcję kredytową, a z rynku znika płynność, więc ceny kredytu zaczynają gwałtownie wzrastać. Piramida zaczyna się sypać i dochodzi do krachu finansowego, podczas którego długi przestają być spłacane, a wiele instytucji bankrutuje. Po jakimś czasie trend się odwraca, aby historia mogła zatoczyć koło.

Fenomen Minsky’ego opiera się na jego dwóch dokonaniach. Po pierwsze, jako pierwszy stworzył teorię, która opisuje dynamikę sfery finansowo-pieniężnej kapitalizmu. Jego teoria jest teorią ogólną, mającą uniwersalne zastosowanie przy opisie gospodarki kapitalistycznej. Oznacza to, że Minsky jest ekonomistą do pewnego stopnia nieśmiertelnym. Podobnie jak Marksowi, udało mu się zrozumieć oraz opisać prawa rządzące kapitalizmem. Po drugie, dobitnie pokazał, że opowieści o samoregulujących się rynkach finansowych można wsadzić między bajki. Dążenie jednostek do maksymalizacji zysku musi prędzej czy później prowadzić do kryzysu. Kapitalizm jest bowiem systemem sterowanym dialektyczną dynamiką, która dobrobyt przeradza w niedostatek, stałość w zmienność, a stabilność w niestabilność. Pozostawienie go samemu sobie wyłącznie potęguje to zjawisko.

Z tego też powodu sam Minsky był zaciekłym krytykiem deregulacji rynków finansowych. W świetle jego teorii tylko państwo może uratować sektor finansowy przed samym sobą – właściwe regulacje mogą spłaszczyć poszczególne fazy cyklu, a interwencja w czasie kryzysu zapobiec bankructwu banków.

Hegemonia banków

Proces, w którym banki tworzą pieniądz, jest tak prosty, że ludzki umysł często go wypiera.

John Kenneth Galbraith

Konwencjonalny pogląd głosi, że banki to instytucje, które przyjmują depozyty jednych ludzi i wypożyczają je innym. Tak przynajmniej opisuje to większość podręczników ekonomii. Tak też zwykle rozumie się ich działalność. To przeświadczenie jest jednak błędne z dwóch powodów. Po pierwsze, banki tworzą pieniądz, kiedy udzielają pożyczek, więc wpłacone depozyty nie mają dla nich żadnego znaczenia. Po drugie, większość z nich od dawna zajmuje się czymś więcej niż tylko tym. Współcześnie oferują również usługi związane z zarządzaniem majątkiem, spekulacją aktywami czy inwestycjami w nieruchomości.

Gdy ekonomiści próbują uzasadnić sens istnienia banków, to najczęściej wskazują na trzy pełnione przez nie funkcje: wycenę ryzyka kredytowego, zapewnienie płynności gospodarce i transformację terminów zapadalności. W prostszym języku oznacza to mniej więcej tyle, że banki udzielają pożyczek i oceniają prawdopodobieństwo ich spłacenia. Nie ma w tym niczego złego. Dług to fundament rozwoju w gospodarce kapitalistycznej. Problem zaczyna się jednak wtedy, gdy banki udzielają zbyt wielu ryzykownych pożyczek, które niekoniecznie przeznaczane są na wartościowe inwestycje. Były szef nadzoru finansowego w Wielkiej Brytanii (FCA), Adair Turner, twierdzi, że banki tworzą dziś zbyt dużo toksycznego długu. Według niego przestały one pełnić rolę twórcy nowej wartości w gospodarce, a zamiast tego uwłaszczyły się na nieproduktywnych rentach, wykorzystując w tym celu własne przywileje – np. możliwość kreacji pieniądza.

W 2014 r. Bank Anglii opublikował głośny artykuł, w którym potwierdził, że to banki komercyjne tworzą nowy pieniądz. W jaki sposób? Podczas udzielania pożyczek banki tworzą nowe depozyty w postaci zapisu cyfrowego na koncie pożyczkobiorcy. Pożyczka jest spłacana w późniejszym terminie, ale pieniądze dostępne są od razu. W taki sposób powstaje nowa siła nabywcza w gospodarce. Zdecydowana większość tego, co dziś nazywamy pieniądzem, kreowana jest właśnie w taki sposób. W Wielkiej Brytanii 98% pieniędzy ma formę zapisu cyfrowego, a tylko 2% to fizyczne banknoty i bilon. Dlaczego ma to takie znaczenie? Jeżeli banki mogą zwiększać siłę nabywczą poprzez udzielanie kredytu, to są w stanie stymulować również popyt w gospodarce. Zatem pożyczki mogą odgrywać kluczową rolę w napędzaniu wzrostu gospodarczego. Niestety ma to też ciemniejszą stronę. Bank równie dobrze może finansować spekulację aktywami, która w długim okresie jest jednym ze źródeł niebezpiecznych boomów kredytowych.

Z założenia bankową kreację pieniądza do pewnego stopnia ograniczać mają wymogi kapitałowe. Każdy bank musi bowiem zachować pewną ustawowo określoną relację pożyczek do kapitałów własnych, która pozwala mu pokryć ewentualne straty. Wymogi kapitałowe nie mają jednak dziś tak wielkiego znaczenia, ponieważ są dość niskie, a banki znają wiele metod ich unikania. Przed kryzysem na masową skalę korzystały z dźwigni finansowej, która znacząco zwiększa wysokość aktywów w stosunku do kapitału. Dzięki inżynierii finansowej banki zaczęły akumulować nadmierne ilości toksycznych długów. Na popularności szczególnie zyskała sekurytyzacja, czyli odsprzedaż w pakietach udzielonych wcześniej kredytów funduszom sekurytyzacyjnym, które zamieniały je na obligacje, a te oferowane były później inwestorom na rynkach finansowych. Była to sytuacja, w której z pozoru każdy wygrywa. Banki otrzymywały spłatę pożyczek, zanim jeszcze ktokolwiek rzeczywiście je spłacił, a dzięki temu mogły automatycznie zwiększać akcję kredytową. Kredytobiorcy uzyskiwali za to niższy procent, więc mogli pożyczać jeszcze więcej. Istne perpetuum mobile.

Widać zatem, że bankowa kreacja pieniądza podlega dziś marginalnym ograniczeniom. Jeżeli banki tworzą pieniądz z niczego, to poprzez skomplikowaną inżynierię finansową mogą doprowadzić do nadmiernej i szkodliwej akumulacji długu. Wynika to z braku wyraźnego powiązania akcji kredytowej z wysokością depozytów wpłaconych do systemu bankowego. Rosnący dług napędza gigantyczne zyski sektora finansowego. Dlaczego banki podejmują się takiego ryzyka? Większość z nich znajduje się pod parasolem ochronnym państwa, które w razie kryzysu nie pozwoli im zbankrutować, ponieważ to pociągnęłoby za sobą upadek całego sektora. Dzisiaj większość banków to w rzeczywistości gigantyczne holdingi finansowe, w skład których wchodzą tysiące powiązanych ze sobą kapitałowo spółek. Przykład? Podczas ostatniego kryzysu rząd Stanów Zjednoczonych przeznaczył biliony dolarów na wykup toksycznych aktywów w ramach Troubled Asset Relief Program. Cały proces przebiegał zgodnie z zasadą prywatyzowania zysków oraz uspołeczniania strat, którą w jednej ze swoich książek opisał noblista Joseph Stiglitz. Sektor bankowy podejmował wielkie ryzyko, ponieważ doskonale wiedział o tym, że zapłaci za nie całe społeczeństwo, a nie on sam.

Finansowanie katastrofy klimatycznej

Nasz dom się pali, a wy nie dzwonicie po straż pożarną.

Greta Thunberg

Trwający kryzys klimatyczny uchodzi za jedno z największych wyzwań, przed którymi stoi ludzkość. Aby powstrzymać globalne ocieplenie, musimy zatrzymać wzrost globalnych temperatur na poziomie poniżej 1,5 stopnia Celsjusza. Z licznych analiz naukowych renomowanych instytucji, takich jak Międzyrządowy Zespół ds. Zmian Klimatu (IPCC) czy Międzynarodowa Agencja Energetyczna (IEA), wynika, że bez osiągnięcia tego celu przyszłość gatunku ludzkiego stanie pod znakiem zapytania. Oprócz drastycznego wzrostu temperatur, zmiany stref klimatycznych czy wielkiego wymierania gatunków, najprawdopodobniej czekają nas również masowe migracje, wojny klimatyczne czy klęski głodu. Aby temu zapobiec, potrzebujemy natychmiastowego odejścia od energetyki opartej na paliwach kopalnych i szybkiej transformacji w kierunku alternatywnych źródeł energii.

W czasie corocznego Forum Ekonomicznego w Davos Jennifer Morgan, Dyrektor Wykonawcza Greenpeace, skrytykowała podejście banków do zmian klimatu, porównując ich postawę do kryzysu finansowego z 2008 r., kiedy na masową skalę udzielały niespłacalnych kredytów hipotecznych. Podobnie dziś banki udzielają pożyczek koncernom paliwowym, które otrzymane środki inwestują w wydobycie paliw kopalnych. Zaślepione krótkoterminowym zyskiem zupełnie pomijają długoterminowe konsekwencje swoich działań. I chociaż coraz więcej mówi się o zielonej rewolucji w finansach, to rzeczywistość daleko odbiega od deklaracji.

Od podpisania Porozumienia Paryskiego w 2006 r. największe banki przeznaczyły łącznie 1,9 biliona dolarów na finansowanie projektów przemysłu paliwowego, a wśród tych, które podpisały różnego rodzaju zobowiązania dotyczące zrównoważonego rozwoju, kwota przeznaczona na zielone inwestycje była dwukrotnie niższa niż środki przeznaczane na pożyczki dla koncernów paliwowych. Mark Carney, były prezes Banku Anglii, twierdzi, że banki kurczowo trzymają się sektora paliwowego, ponieważ szacowane przez nie ryzyko inwestycji w zeroemisyjne źródła energii jest zbyt wysokie. Problem polega jednak na tym, że modele prognostyczne banków nie są w stanie uwzględnić w wycenach długoterminowych trendów klimatycznych.

Sytuacji nie poprawia cyniczna postawa koncernów paliwowych, które przez lata wspierały medialną opowieść o tym, że zmiany klimatycznie albo nie występują, albo występują, ale człowiek ma na nie marginalny wpływ. Rozkręcona machina propagandowa uzasadniała dalsze inwestycje w paliwa kopalne. Jak okazało się po wielu latach, większość spółek paliwowych od dawna wiedziała o katastroficznych w skutkach zmianach klimatu. W 1982 r. specjaliści ExxonMobil stworzyli raport, w którym informowali zarząd spółki o rekordowych odczytach temperatur oraz ich powiązaniu z działalnością człowieka. Treść raportu została jednak zatajona przed opinią publiczną, a światło dzienne ujrzała dopiero po 32 latach w wyniku śledztwa przeprowadzonego przez portal InsideClimate News. Podobnych praktyk dopuścił się naftowy gigant Shell, którego eksperci wyliczyli, że do podwojenia się stężenia CO2 w atmosferze, czyli przekroczenia granicznej wielkości 600 ppm, dojdzie w 2060 r.

O ile jednak kilka dekad temu tak skrajnie egoistyczna postawa miała ekonomiczne uzasadnienie, to dziś nie ma już żadnego. W obliczu podejmowanych przez międzynarodowe instytucje działań na rzecz walki ze zmianami klimatu oraz postępu w dziedzinie energii odnawialnej, dalsze inwestycje w paliwa kopalne przestają być opłacalne. Badanie brytyjskiego think tanku Carbon Tracker wskazuje, że koncerny paliwowe ryzykują utratą ponad 2 miliardów dolarów potencjalnych zysków, jeżeli nie przebranżowią się w kierunku zielonej energetyki. Najwyższy czas zatem zadzwonić po straż pożarną.

Kapitalizm akcjonariuszy

Kapitał jest pracą umarłą, która jak wampir ożywia się tylko wtedy, gdy wysysa żywą pracę.

Karol Marks

Od końca II wojny światowej amerykańskie korporacje stosowały politykę zatrzymywania i reinwestycji wypracowanych zysków (ang. retain-and-reinvest). Przedsiębiorstwo było czymś na kształt wspólnego przedsięwzięcia, dzięki któremu zyskiwać mają wszystkie zaangażowane strony. Zyski przeznaczano zatem zwykle na indeksację funduszu płac, czyli wzrost wynagrodzeń pracowników. W równym stopniu przedsiębiorstwa inwestowały we własną innowacyjność, która pomagała zachować niskie ceny dla konsumentów. Rosnące płace, rozwój nowych przełomowych technologii oraz stabilność zatrudnienia – to fundamenty, na których opierał się powojenny dobrobyt w Stanach Zjednoczonych. Dochód narodowy dzielony był w miarę równo pomiędzy właścicieli kapitału i pracowników. Społeczna sielanka nie potrwała jednak zbyt długo.

Zaczęło się całkiem niewinnie. W 1970 r. w „The New York Times” Milton Friedman opublikował artykuł, w którym twierdził, że skoro akcjonariusze są właścicielami spółek, to jedynym społecznym obowiązkiem korporacji jest powiększanie ich zysków. Sugestia Friedmana została szybko podchwycona przez środowiska biznesowe. Następna dekada była okresem dużych zmian w prawie handlowym. W wielu krajach zarządy spółek zostały zobowiązane do maksymalizacji zysków akcjonariuszy. Zmniejszano zatem środki przeznaczane na wzrost wynagrodzeń pracowników oraz na inwestycje w innowacyjność. Zamiast tworzyć nową wartość, zaczęto ją przesuwać od pracowników w stronę posiadaczy kapitału. Tak właśnie powstał kapitalizm akcjonariuszy.

Według badań Thomasa Piketty’ego i Emmanuela Saeza, w 2007 roku na najbogatsze 0,1% amerykańskiego społeczeństwa przypadło rekordowe 12,3% dochodu narodowego. To więcej niż w 1928 roku, tuż przed wybuchem Wielkiego Kryzysu. Tak wielką zmianę można było wytłumaczyć między innymi tym, że od końcówki lat 80. najważniejszą częścią dochodu górnego 0,1% stały się dywidendy wypłacane im przez korporacje. Równolegle wzrost wynagrodzeń pracowników zaczął gwałtownie spowalniać. Przez następne 39 lat płace realne wzrosły o 11,6% przy równoczesnym wzroście produktywności o 69%. Oznacza to, że chociaż pracownicy wypracowywali coraz wyższe zyski, to wędrowały one przede wszystkim do akcjonariuszy oraz kadry kierowniczej przedsiębiorstw.

Odpowiedzialność za tak drastyczną zmianę ponosi praktyka wykupu akcji własnych (z ang. share buyback), która jest formą automatycznego przekształcenia zatrzymanych zysków w dywidendy. W latach 2003–2012 aż 449 spółek z indeksu giełdowego S&P 500 przeznaczyło łącznie 54% swoich zysków (2,4 biliona dolarów) na zakup akcji własnych. Wypłacane dywidendy pochłonęły dodatkowe 37%. W praktyce oznacza to, że firmy przechwyciły aż 91% wartości dodanej wytworzonej przez pracowników. Na wzrost wynagrodzeń i inwestycje w rozwój firmy nie zostało praktycznie nic.

Fala wykupów akcji stała się tak duża, że poruszyła nawet najwyższych rangą finansistów. Larry Fink, dyrektor generalny największego na świecie funduszu inwestycyjnego BlackRock, w oficjalnym stanowisku firmy stwierdził: „Niepokoi nas, że w następstwie kryzysu finansowego wiele firm unikało inwestycji w swój przyszły rozwój. Zbyt wiele z nich zmniejszało nakłady inwestycyjne, aby powiększać strumień dywidend oraz skup akcji”. BlackRock obiecał, że przy swoich inwestycjach zacznie brać pod uwagę to, czy zyski spółek przeznaczane są na rozwój, czy na akcjonariat. Co prawda Fink nie odniósł się w żaden sposób do polityki płacowej, która diametralnie zmieniła życie milionów pracowników, ale podkreślił inny ważny aspekt – amerykańskie korporacje z dużą regularnością przedkładają zyski akcjonariuszy nad interes publiczny.

Przykładów jest sporo. ExxonMobil otrzymuje w subsydiach rządowych około 600 milionów dolarów rocznie na poszukiwanie nowych złóż ropy. Równolegle wydaje około 21 miliardów na wykup akcji własnych. Żadne z tych środków nie są przeznaczane na badania nad alternatywnymi źródłami energii, które w obliczu nadchodzącej katastrofy klimatycznej są sprawą naglącą. Koncerny farmaceutyczne przez lata argumentowały, że wysokie ceny leków w Stanach Zjednoczonych pozwalają na zwiększenie nakładów na badania i rozwój. Jednak w latach 2003-2012 Pfizer, największa firma farmaceutyczna na świecie, wydał 71% zysków na wykup akcji własnych, a kwotę równą 75% na wypłatę dywidend. Oznacza to, że na zyski swoich akcjonariuszy spółka przeznaczyła więcej niż była w stanie zarobić, prawdopodobnie dodatkowo wykorzystując posiadane rezerwy kapitałowe.

Biznes nazwałby to nową strategią dostosowaną do dynamicznie zmieniających się czasów. My natomiast powinniśmy to rozumieć dosłownie. Globalne ocieplenie ma najwyraźniej mniejsze znaczenie dla największych korporacji niż zyski akcjonariuszy, a amerykańskie społeczeństwo choruje i umiera za bardzo szczytny cel – wzrost strumienia dywidend wypłacanych wąskiej grupie najbogatszych współobywateli. Według badań Gallupa i West Health ponad 13% dorosłych mieszkańców Stanów Zjednoczonych, czyli około 34 miliony osób, zna kogoś bliskiego, kto w ciągu ostatnich pięciu lat zmarł w wyniku nieotrzymania wymaganego leczenia, ponieważ nie był w stanie za nie zapłacić. Tymczasem w 2012 r. 500 najlepiej wynagradzanych prezesów spółek giełdowych zarobiło średnio po 30,3 miliony dolarów. Aż 42% ich wynagrodzenia pochodziło z dywidend, a 41% z bonusów przyznawanych przez zarządy spółek.

Nie ma nic optymalnego w takim kuriozalnym podziale wspólnie wypracowywanych dochodów. Żadna teoria nie jest w stanie uzasadnić tak głębokiej niesprawiedliwości. Ktoś może jednak pomyśleć, że w całej tej opowieści jest pewien haczyk. Przeznaczanie zysków na dywidendy akcjonariuszy przez spółki wcale nie musi być takie złe, jeżeli dotyczy całego społeczeństwa. Innymi słowy, jeżeli stojące od dekad w miejscu płace pracowników najemnych rekompensowane są wypłacanymi im dywidendami, to może problem nie istnieje? Liczby są jednak bezlitosne. Najbogatsze 10% mieszkańców Stanów Zjednoczonych jest w posiadaniu około 90% akcji, a najuboższe 50% dysponuje jedynie 1%. To gigantyczna nierówność, która doskonale oddaje skalę odwróconej redystrybucji na giełdzie, a co za tym idzie jej całkowite oderwanie od świata większości ludzi.

Potrzeba zmiany

Kapitalizm to takie niezwykłe wierzenie w to, że najbardziej niegodziwi zrobią najbardziej niegodziwe z czynów dla wspólnego dobra wszystkich ludzi.

John Maynard Keynes

Ład finansowy, który ukształtował się na przestrzeni ostatnich kilku dekad, to doskonały przykład dialektycznej natury kapitalizmu. Za jego podstawową cechę możemy uznać mnożące się sprzeczności, których liczba wzrosła przez ostatnie kilka dekad. Ekonomiści wielokrotnie obiecywali, że rynki finansowe zmniejszą ryzyko działalności gospodarczej, lecz prędko same zaczęły je generować. Cykliczne boomy kredytowe oraz następujące po nich recesje stały się całkowitą normą – o ich powszechności świadczy fakt, że od początku XX wieku świat przeszedł około 30 kryzysów finansowych. Kapitalizm akcjonariuszy zmienił politykę korporacji, które przestały dbać o interes społeczny, a zamiast tego skupiły się na zwiększaniu strumieni dywidend swoich akcjonariuszy. Banki regularnie prywatyzują zyski i uspołeczniają straty, podejmując w czasach dobrobytu zbyt duże ryzyko, za które wszyscy płacimy, kiedy wybucha kryzys.

System finansowy stał się zatem jednym z głównych, a być może nawet centralnym problemem gospodarki kapitalistycznej. Nasze największe bolączki mają swoje źródło w samym centrum świata finansów. Kryzys klimatyczny? Prekaryzacja pracy? Rosnące nierówności? Bez zaprojektowania od nowa architektury finansowej kapitalizmu nie rozwiążemy żadnego z tych palących problemów. Na samym początku musimy jednak odrzucić starą lewicową opowieść o całkowicie zbędnych bankach i giełdzie, które należy zlikwidować. Ład finansowy może przyczynić się do stworzenia solidarnego i równego społeczeństwa. Należy go jednak zaprojektować tak, aby służył wszystkim, a nie wyłącznie 1% społeczeństwa.

Zerwać z kapitalizmem akcjonariuszy

Jeżeli klasa pracująca cierpi ze względu na nowy ład korporacyjny, który wspiera akcjonariuszy zamiast pracowników, to najwyższy czas zmienić zasady gry.

Angus Deaton

Tworzenie lewicowego ładu finansowego należy zacząć od zbudowania silnej agendy na rzecz powrotu do starego ładu korporacyjnego, w którym równo traktowane były interesy pracowników, akcjonariuszy oraz społeczeństwa. Kapitalizm akcjonariuszy całkowicie się skompromitował, doprowadzając do wzrostu nierówności, stagnacji płac i spadku innowacyjności spółek. Dziś nic już nie usprawiedliwia tak niesprawiedliwego podziału zysków. Jak to zmienić? Całkowitym minimum jest wdrożenie nowych regulacji. Poniżej przedstawiam trzy propozycje zmian, które mogą stanowić fundament dla dalszej lewicowej agendy:

  • zatrzymanie wypłaty dywidend w przypadku braku zapewnienia wszystkim pracownikom godnych płac (living wage). Spółki powinny w priorytetowy sposób traktować pracowników o niższych wynagrodzeniach, zmierzając w pierwszej kolejności do poprawy ich losu, a dopiero później innych interesariuszy;
  • rady pracownicze oraz akcjonariat pracowniczy. W zarządzie każdej spółki powinni znajdować się przedstawiciele pracowników. Powinni oni stanowić przynajmniej 30% zarządu. Nic nie stoi również na przeszkodzie, aby pracownicy byli współwłaścicielami spółki. Należy przyznać każdemu stałemu pracownikowi podstawowy pakiet akcji;
  • zmiana prawa spółek. W wielu krajach prawo wymaga od dyrektorów spółek, aby priorytetowo traktowali interesy akcjonariuszy. Takie zobowiązanie musi zniknąć. Strategie działania spółek powinny być opracowywane przez specjalne gremia, w których skład wchodzą wszyscy interesariusze.

Zerwać z hegemonią banków

Spośród wszystkich sposobów organizacji systemu bankowego najgorszy jest ten, który posiadamy obecnie.

Mervyn King

W dalszej kolejności lewica powinna skupić się na bankach. Można je reformować na dwa sposoby – albo poprzez regulacje, albo poprzez nacjonalizację. Obydwa kierunki mają sens i mogą przemawiać do lewicowej wrażliwości. Uczciwe jest przedstawienie każdego z nich. Pierwsza propozycja jest dość umiarkowana i skupia się na silniejszej regulacji sektora bankowego. Wśród zwolenników takich rozwiązań znaleźć można głównie bankierów centralnych, niektórych ekonomistów czy socjaldemokratów. Cała idea polega na tym, żeby stworzyć system, który ograniczy szkodliwe praktyki banków. W debatach oraz literaturze pojawiają się najczęściej trzy propozycje:

  • kilkukrotne zwiększenie wymogów kapitałowych (relacji rezerw do udzielonych pożyczek) i ograniczenie korzystania z dźwigni finansowej;
  • rozbicie wielkich holdingów finansowych na mniejsze spółki, aby ograniczyć ryzyko powstania instytucji zbyt dużych, żeby upaść;
  • rozdzielenie systemów płatniczych banków od ryzykownej działalności kredytowej, czyli zredukowanie ryzyka niewypłacalności przy wybuchu kryzysu finansowego.

Propozycja centrowa niewątpliwie ma potencjał, aby ograniczyć szkodliwą działalność banków i promować dobre praktyki. Problem polega jednak na tym, że regulacje ograniczają działalność banków, ale nie zmieniają jej. Banki pozostają nadal instytucjami rynkowymi, które zajmują się finansowaniem projektów biznesowych, zarządzaniem aktywami czy inwestycjami w nieruchomości w celu osiągnięcia zysku. Lewica to dużo więcej niż państwo, które ogranicza rynek. Lewica wie, że czasem lepiej zastąpić rynek państwem.

I tu z pomocą przychodzi faktycznie lewicowa propozycja – banki można znacjonalizować. Gorącym zwolennikiem nacjonalizacji banków jest na przykład obecny kandydat na prezydenta Stanów Zjednoczonych, Bernie Sanders. Wbrew pozorom daleko temu do radykalizmu, ponieważ publiczne banki nie są żadną nowością. W wielu krajach rozwiniętych, takich jak Niemcy, Francja czy Polska, istnieją i mają się całkiem dobrze. Przybierają one zwykle formę banków komercyjnych lub banków rozwoju i finansują przedsięwzięcia w określonych sektorach gospodarki.

Problem polega jednak na tym, że sama własność publiczna nie rozwiązuje wszystkich problemów. Publiczne banki często działają podobnie jak prywatne lub kontrolowane są przez polityczną biurokracje, która ostatecznie realizuje interesy wąskich grup. Reforma sektora bankowego musiałaby być zatem częścią szerszej wizji, która zmienia kapitalistyczną rzeczywistość na wielu płaszczyznach. Najważniejsze jest to, aby banki zaczęły inwestować w kluczowe z punktu widzenia społeczeństwa sektory, takie jak służba zdrowia, edukacja czy opieka społeczna. W tym celu w zarządzanie nimi powinny być zaangażowane liczne instytucje – władze centralne i lokalne, ruchy społeczne czy związki zawodowe. Progresywna polityka finansowa nie powstanie bowiem bez wiedzy oraz doświadczeń osób, które od lat walczą o bardziej sprawiedliwy świat.

Po kryzysie finansowym nastąpił długi okres globalnej stagnacji gospodarczej. Lewica miała sporo czasu do namysłu, ale zawiodła. Nikt nie potrafił właściwie zareagować na potężny kryzys gospodarki kapitalistycznej. Dziś nadszedł czas na to, aby opracować oraz przedstawić projekt nowego ładu finansowego – bardziej sprawiedliwego, demokratycznego oraz służącego całemu społeczeństwu.

Nikodem Szewczyk – ekonomista i socjolog. Zawodowo związany z Instytutem Badań Strukturalnych oraz Fundacją Instrat. Jego zainteresowania badawczo-naukowe dotyczą rynku pracy, nierówności społecznych i ekonomii sektora publicznego.

komentarzy